近段時(shí)間以來，美聯(lián)儲(chǔ)公開表示將視美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況逐步終止量化寬松政策，這將對全球經(jīng)濟(jì)帶來重要影響。但應(yīng)注意到，美國內(nèi)生增長動(dòng)力才是分析其未來經(jīng)濟(jì)走勢的關(guān)鍵，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策只是其重要的助推力。

　美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策組合包括三大部分：以聯(lián)邦基金目標(biāo)利率為代表的常規(guī)貨幣政策、以QE為代表的非常規(guī)貨幣政策、以利率指引為代表的市場溝通機(jī)制。美聯(lián)儲(chǔ)通過綜合運(yùn)用這三類政策工具來應(yīng)對金融危機(jī)的挑戰(zhàn)。非常規(guī)貨幣政策的實(shí)質(zhì)是在金融體系處于失靈或難以有效發(fā)揮作用的狀況下，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對非常環(huán)境的非常措施，一旦美聯(lián)儲(chǔ)敢于開始退出量化寬松政策，意味著美聯(lián)儲(chǔ)對未來金融市場功能的正常發(fā)揮以及美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景都充滿信心，貨幣政策有必要從非常態(tài)化轉(zhuǎn)向常態(tài)化。而事實(shí)上，出于以下幾方面原因，我們認(rèn)為QE的退出不會(huì)在短期內(nèi)改變美國寬松的貨幣環(huán)境，常規(guī)貨幣政策和美國金融體系現(xiàn)狀相結(jié)合完全有能力為實(shí)體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)提供充足的流動(dòng)性。

　首先，QE3實(shí)施后M2增速變化很小，其退出也不會(huì)對貨幣供給帶來大影響。QE3于2012年9月推出，在此前后，美國廣義貨幣供給M2的環(huán)比增速保持相對平穩(wěn)，并未出現(xiàn)明顯增加，且進(jìn)入2013年后M2環(huán)比增速還有所放緩，所以QE3的逐步退出應(yīng)不會(huì)引致貨幣供給的明顯減少。

　其次，美國銀行業(yè)的信貸收入增長良好，放貸意愿不斷增強(qiáng)。隨著美國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇，特別是房地產(chǎn)市場回暖帶動(dòng)抵押貸款市場壞賬積壓減少，以及其他信貸市場損失的減少，美國銀行業(yè)信貸收入明顯好轉(zhuǎn)。根據(jù)2013年中報(bào)，花旗集團(tuán)的凈信貸損失減少超過25%，摩根大通的信用卡市場的壞賬沖銷接近歷史最低點(diǎn)，房地產(chǎn)市場的壞賬沖銷較去年同期也下降超過50%。信貸業(yè)務(wù)的好轉(zhuǎn)推動(dòng)銀行放貸意愿增強(qiáng)，去年以來美國銀行業(yè)貸款余額穩(wěn)步增長，意味著在經(jīng)歷了過去幾年的去杠桿和信用收縮后，美國銀行業(yè)的信用擴(kuò)張能力已經(jīng)恢復(fù)。

　第三，巨額超額存款準(zhǔn)備金決定了可預(yù)見未來的寬松貨幣環(huán)境。存儲(chǔ)在美聯(lián)儲(chǔ)的超額準(zhǔn)備金從2008年的不足20億美元上升到了2013年6月末的1.9萬億美元，如此龐大的超額準(zhǔn)備金為銀行擴(kuò)大放貸規(guī)模、為實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入流動(dòng)性儲(chǔ)備了充足的彈藥。在當(dāng)前銀行放貸意愿逐步增強(qiáng)的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)一旦決定退出QE，完全可以通過降低超額準(zhǔn)備金利率來誘使銀行將資金注入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　第四，與就業(yè)相掛鉤的政策導(dǎo)向?qū)⒀娱L超低利率的維持時(shí)間。2012年12月，美聯(lián)儲(chǔ)明確了將貨幣政策同就業(yè)相掛鉤的政策導(dǎo)向，這一轉(zhuǎn)型很可能將延長超低聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的維持時(shí)效。相關(guān)研究顯示，美國實(shí)際GDP增速、CPI和失業(yè)率三大宏觀指標(biāo)在1966-2012年期間的標(biāo)準(zhǔn)差分別是2.148、2.809和1.669。失業(yè)率的標(biāo)準(zhǔn)差最低，即波動(dòng)性最小，這意味著失業(yè)率的變化相對緩慢和延遲，因此美聯(lián)儲(chǔ)將失業(yè)率作為貨幣政策的參照物，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中，利率上調(diào)的時(shí)間表很可能會(huì)延后。

　應(yīng)當(dāng)明確的是，一旦美聯(lián)儲(chǔ)決定放緩資產(chǎn)購買，將是美國經(jīng)濟(jì)樂觀走勢的明確信號(hào)，對美國而言，這是一個(gè)利多，而非利空。

　今年以來，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)健推進(jìn)，呈現(xiàn)出“較高增長、就業(yè)改善和較低通脹”的良好態(tài)勢。即使受自動(dòng)支出削減機(jī)制啟動(dòng)帶來的拖累，美國內(nèi)生增長動(dòng)力也顯著增強(qiáng)。房地產(chǎn)市場繼續(xù)強(qiáng)勁復(fù)蘇，整體呈現(xiàn)量價(jià)齊升的局面。在股市和房價(jià)上漲帶來的財(cái)富效應(yīng)下，美國私人消費(fèi)增長良好。進(jìn)入二季度，零售銷售連續(xù)3個(gè)月保持環(huán)比正增長。在剔除庫存、政府支出和貿(mào)易三大短期波動(dòng)因素的干擾后，2013年第一季度美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長速度為2.25%，不僅高于2008-2012年危機(jī)期間平均的0.23%，還已接近1947年以來2.68%的歷史平均水平。因此，盡管內(nèi)有財(cái)政緊縮壓力、外有新興經(jīng)濟(jì)體增速放緩的不利環(huán)境，美國經(jīng)濟(jì)依然表現(xiàn)出很強(qiáng)的韌性。正是這種內(nèi)生增長動(dòng)力的趨強(qiáng)，才促使美聯(lián)儲(chǔ)開始考慮減少外部政策干預(yù)，讓經(jīng)濟(jì)走向常態(tài)發(fā)展的必要性。

　當(dāng)然，盡管當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇態(tài)勢良好，但一些“逆風(fēng)”仍可能對經(jīng)濟(jì)增長形成拖累。目前美國國內(nèi)最大的掣肘因素就在于曠日持久的財(cái)政緊縮博弈。今年年初通過的《2012年納稅人減稅法案》和二季度全面啟動(dòng)的自動(dòng)支出削減機(jī)制，已對美國上半年經(jīng)濟(jì)增速形成一定拖累，下半年自動(dòng)支出削減機(jī)制的影響存在繼續(xù)延伸的可能。加之本財(cái)年將于9月30日結(jié)束，圍繞美國債務(wù)預(yù)算問題，兩黨博弈正在逐步升級(jí)。在這個(gè)特殊時(shí)點(diǎn)，又爆出底特律申請破產(chǎn)保護(hù)以重組其超過180億美元的負(fù)債，成為美國歷史上尋求破產(chǎn)保護(hù)的規(guī)模最大的城市。面對底特律申請破產(chǎn)保護(hù)，白宮發(fā)布的聲明中對是否救助底特律只字未提。從中可見美國國內(nèi)上至聯(lián)邦政府下至市政府的財(cái)政壓力之大。而美國經(jīng)濟(jì)會(huì)否出現(xiàn)“黑天鵝”事件，擴(kuò)大美國國內(nèi)的財(cái)政沉疴，甚至令美國的復(fù)蘇之旅急剎車，一切還尚未可知，對此我們也應(yīng)保持高度關(guān)注。